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马光远:为什么中国的股市看不懂 
作者:[马光远] 来源:[价值中国网2009年9月2日] 2009-09-03

     8月31日,A股现出了一贯的惨烈的本色,深沪两市近300只股票跌停,上证综指更是连挫2800点、2700点两大关口,暴跌192.94点,跌幅高达6.74%,创下自2008年6月以来的最大单日跌幅。这样,A股自从2008年10月28日上证指数创下1664点的最低点以来,在2009年8月4日达到本轮反弹的3478点之后,数次暴跌,使得8月份上证综指的跌幅达到了21%以上,由全球表现最佳股市变脸为表现最差股市。

  对于本轮A股的这种“非理性”下跌,很多投资者表示看不懂,原因有三:

  一是在7月29日,沪深两市双双天量暴跌,沪指收盘跌5%,出现了近8个月来的最大单日调整。而就在当天晚上,央行通过官方网站再度表态,将继续执行适度宽松的货币政策,而这是央行在6天之内第三次做出此番表态。央行选择在股市暴跌的时候及时出来表态,对市场的呵护之心昭然;二是中国宏观经济回暖,上半年GDP增长7.1%,全球表现最佳,很多指标从“环比”看,都在好转,在宏观经济向好的情况下,股市却再一次与宏观经济背离;三是60周年国庆将至,政策面将维护股市稳定视为己任。但就是在三重合力下,股市仍然单边向下,投资者看不懂,似乎亦有道理。

  然而,笔者认为,相对于看不懂的下跌行情,更看不懂的应该是本轮超乎想像的反弹,从1664点反弹至本轮最高点3478点,指数翻了一番,成为上半年全球表现最佳股市。而令人颇为疑惑的是,这种反弹与实体经济本身的严峻态势形成了鲜明的对比:

  其一,从宏观经济的基本面看,上半年,是中国实体经形势最为严峻的时刻,一季度中国经济同比增长只有6.1%,增速比上年同期回落4.5个百分点,二季度增长7.9%,都低于改革开放30年的平均值,各项经济指标率创历史低点;二是从上市公司的业绩看,上市公司半年报已经全部结束,1637家公司上半年共实现净利润4810.59亿元,与去年同期相比小幅下降14.79%;三是从政策面而言,高层一直强调要防止信贷资金违规投向股市、楼市,也就是说,在实体经济仍然处于低谷的时候,高层并不希望股市、楼市提前抢跑,制造新的泡沫。以此而言,A股上半年的火爆行情完全就成了一个“三无概念”行情,无实体经济支撑,无业绩支撑,无政策面支撑的单边上涨行情。投资者可能没有意识到,事实上,自2008年10月18日开始算起,A股连续上涨9个月已经悄然创造了中国股市连续最长的上涨纪录,而这种纪录更是在应对全球金融危机的特殊时期。

  上涨看不懂,下跌看不懂,这才是中国股市真正的特色。事实上,对于8月31日的大跌,笔者在7月29日大跌之后就呼吁投资者清醒,应该从股市的基本面和下半年宏观政策的调整慎重看待下半年的行情,对即将开始的调整一定要有所准备。就是在8月初,很多投资者谈到刚刚开始的下跌的时候仍然表示,没有征兆。如果投资者克服贪婪,不要被所谓的“维稳”等噱头迷住智慧的话,本轮股市的调整,不仅有征兆,而且征兆非常明显:首先,从技术面而言,股市在连续上涨9个月,指数翻番的情况下,在技术面上随时都面临调整的要求,上涨了1倍,而下跌不过21%,这是一个很简单的数字;其次,本轮股市的上涨,将中国股市“资金市”的本质演绎得淋漓尽致,如前所述,在宏观经济严峻,公司业绩大幅下滑的情况下,依靠上半年7.37万亿的天量信贷,硬是撑起了中国股市的一片晴天,而到7月份,信贷投放3500多亿,环比下降了77%,尽管央行多次表态货币政策会继续适度宽松,但这种货币量上的紧缩引起的恐慌是显而易见的;其三,宏观经济的向好,对股市事实上是一种利空。宏观经济向好首先意味着不会出台新的刺激政策,还意味着政策面上肯定要进行微调,不会再进行粗放式的,单靠大的投入来支撑的政策环境。这三点其实意味着,连续上涨9个月的单边行情正式宣告结束,股市进入调整成为一种必然。

  也就是说,如果我们单纯地考虑股市自身的涨跌周期,对于中国股市的涨跌,还是很容易看懂的。中国股市之所以看不懂,是因为很多预期都是违背股市本身的周期的,在股市周期之外,又人为设置了很多逆周期的预期。比如,对国庆行情的预期,对政策维稳的预期,如果没有这些预期的干扰,投资者对于股市的涨跌是可以理性看待的。比如,在7月29日本轮第一次大跌之后,如果央行不在第一时间出来表态,其实很多投资者在当时是可以做出正确的选择的,而正是因为政策的干扰,让投资者总是抱有不切实际的幻想。

  其实,对于任何股市而言,暴涨暴跌都不可怕,可怕的是这种暴涨暴跌并非基于股市本身的周期调整,而完全是人为的政策因素扰乱股市自身的周期所导致。当某一天,中国股市的分析语境非常单纯,投资者不再将主要精力放在猜测政策走向或者维稳措施上的时候,中国股市就可以看得懂了。


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