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许应涛:畸形的市场才是A股毒瘤的真正根源 
作者:[许应涛] 来源:[许应涛博客] 2008-10-10
文章来源:许应涛的博客http://blog.sina.com.cn/investmentxu
 
 
现状:史诗般的暴跌
 
   在经历了一轮波澜壮阔的牛市之后,正当多数机构站在山顶上血脉膨胀的高呼“万点迎奥运”之时,我国股市急速驶离辉煌。所谓“熊来如山倒”,近十个月来的重挫令市场的参与各方大跌眼镜并损失惨重。暴跌之后,市场信心崩溃,管理层颜面尽失,信用无存;公募基金损失惨重,从去年高点时盈利万亿到如今的亏损逾万亿;私募也因为业绩不佳少有笑容,被迫清盘的私募不在少数。从6124到2284,我国股市很熊很暴力,奥运会十米跳台的金牌,A股当之无愧。
 
反思:谁动了我们的奶酪
 
   表面看来,宏观经济不佳是股市大跌的最大原因。哲学赋予了我们聪慧的思维,我们不能被问题的表象所迷惑。宏观不佳只是表象和外因,暴跌的实质和内因是:我们的资本市场根本就是畸形的,无效的市场。
   
   这个并不难理解,如果从经济下行的风险来看,美国次级债面临的金融风险远大于我国,而道琼斯工业指数从14000调整到前期低点11000,幅度远小于我们;其次2001年到2005年长达五年的大熊市当中,我国宏观经济形势一片大好,处于高增长、低通胀的黄金时期;但股票市场一片惨淡。
   
   因此,在我国,宏观经济大好并不是股市牛气的充分条件,甚至在某段时间内,还会出现一定的背离。笔者坚定的认为:在目前的时点,即使宏观经济有所好转,股市也不能转势。因为,我们的资本市场本身就是是畸形的,无效的。
   
   众所周知,资本市场最主要的功能有以下几个:优化资源配置(融资功能),资产定价(价格发现)功能。我们国家发展的最终目标不是拉美那样的简单模式,在全球经济一体化的今天,一个国家,没有强大的资本市场是很难有所作为的,根本就不能算是经济强国。而我们国家决策层,从骨子里就对资本市场有一种特殊的“认知”:认为资本市场是投机的温床,证券业在整个金融体系中,重要性远远低于银行业。来看看我国资本市场究竟都有哪些作为吧?
  
    圈钱才是硬道理。我国资本市场从创立之初,就是某些国企的摇钱树。自从有了资本市场,成本低廉的股权融资赤裸裸的体现着人性的贪婪。广大股民的“闲散资金”被忽悠进资本市场,进行所谓的“投资”,拿到的是少得可怜的现金分红和具有金融幻觉的“红股”。具体的数据这里不用例举,你可以去统计和查阅一下我国自从有了资本市场,所有上市公司的分红总额是多少,这些年融资总额是多少,其中比例,触目惊心呀。貔貅是我国古代的祥瑞神兽,嘴巴大,没屁眼。用貔貅来比喻我国的上市公司,最恰当不过了。从平安1600亿的融资计划让市场愕然,随后的浦发、联通、人寿、工行等融资传言,更是令人震惊和愤怒。诚然,资本市场具备融资功能,适度融资无可厚非。但总要讲究投资回报的。你制定融资计划之前,看看你究竟给了广大散户多少回报?
  
    只有投机没有投资。稍有经济学常识的人都知道,有价证券的内在价值,在于能够给你带来的现金流的折现,在加上到期净值的折现。如果一张有价证券无法给你带来稳定的现金流,那么它无异于一张废纸。一个分红远小于融资的市场,注定是负合博弈的市场,再除去高昂的印花税等交易成本,基本上没有投资价值。巴菲特之所以在美国敢于持有一支股票数十年,因为他持有的股票能给他带来稳定的红利,红利甚至高于银行存款利息。而我国,股票就是一种投机工具。这样空中楼阁理论(博傻理论)和羊群效应,不断地在A股重演,也就不难理解了。
   
    行政干预,价格扭曲。市场经济卖方和买方各自在约束条件下实现自身利益的最大化,然后在供给和需求的博弈下,形成均衡,得出有效配置资源的价格。而在我国,股票IPO审核制,行政干预,影响效率。政策对市场的干预无处不在。有趣的是,政策干预市场基本上是有效的反向指标。当管理层试图托住市场时,即是暴跌开始之时;当管理层大压市场之时,往往泡沫飞速放大。无效的市场,价格扭曲。估值体系也成了基金忽悠的口号,价值投资在风雨中飘摇,弱不禁风。
   
    流通股VS大小非,羊入虎口。这里有两组数据显示:一是截至今年7月底,“大小非”已累计减持258.56亿股,套现资金保守估计应不低于3000亿元;二是截至7月21日,已发布成立公告的基金共有56只,募集资金总量不足1300亿元。由此看出,即便不考虑老基金的赎回情况,同时假定所有中小投资者的买卖能够保持均衡,以“大小非”为主体的净卖出力量也远远大于以基金为主体的买入力量,这是股指之所以持续调整的一个重要原因。大小非一路增加股票筹码的供给,持续打压市场,足以摧毁整个市场的估值体系,1.2万亿股的大小非,就是洪水猛兽。任何策略分析,脱离了大小非,将会变得毫无意义。大小非的持股成本远低于二级市场上的流通股,大小非所经历的持股风险远小于流通股,大小非持有者对企业的控制权远强于流通股东……孰强孰弱,不言而喻。
  
    创新真的那么难么?一个没有做空机制的市场,注定大起大落,放大贪婪和恐惧。T+1的交易机制,使得庄家诱多散户轻而易举。因此中工国际和紫金矿业的闹剧才会先后上演。融资融券,创业板,股指期货,港股直通车……管理层多少次信誓旦旦即将推出,却无疾而终。管理层就是赵本山,散户就是范伟,一次次上演着《卖拐》和《卖车》这样的闹剧。对了,顺便问一句,中金所已经成立了一年多,到现在股指期货还没有推出,那这些官爷们的工资,谁来付?他们没有干活,谁养活他们?
 
   这个市场是扭曲的,无效的,所以发生任何暴涨暴跌,也不要觉得意外。除非我国的资本市场在制度层面上进行深层次的变革,否则即使宏观经济好起来,资本市场还是负合博弈的市场,还是击鼓传花的搏傻赌场,还是大起大落的单边市场,还是估值体系混乱的市场……中国股市将来只有在两种情况下才能转势:一是制度上的革命性变革;二是漫漫长跌,跌到大小非彻底消化,跌到估值体系崩溃到超乎你的想象。当然,如果资本市场能够有制度性的变革,真正波澜壮阔的牛市,会将经济持续增长带来的利多集中释放,同样会牛到超乎你的想象。
 

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